长城汽车中报业绩解析：舍利保量，等待行业转暖 | K·《10问》
前途是光明的，道路是曲折的，成功喜悦却是疯狂的！市场下行，保量比保价格更重要吗？是时候拼弹药储备了。
撰 文 | 甄 瑶
出 品 | 汽车K线
8月26日晚间，长城汽车发布2019半年度业绩报告。虽然如预告所示，各项指标同比均出现回落，但翌日受到政策潜在利好消息，作为中国SUV市场老大，长城汽车A股和H股均迎来上涨。
那么，2019年上半年，长城汽车经营情况到底如何？它的盈利点在哪儿？费用都花在了什么地方？目前财务状况还健康吗……以下，汽车K线将就投资者关心的10个问题，用财报数据和行业分析进行解析。
1问：长城上半年经营表现如何？
利润跌幅过半，有喜有忧。
对于营收、净利大幅下降，长城汽车表示，主要系报告期内公司提高产品优惠额度让利消费者，并继续加大品牌推广力度及研发投入所致。
由于国内汽车行业低迷，汽车产销相对去年同期均有所下降。长城汽车上半年通过优化产品结构，推出多款车型，进一步提升了公司竞争力。
在销量方面，长城汽车今年上半年销售汽车49.35万辆，同比增长4.7%；其中，哈弗、WEY、欧拉和长城皮卡分别取得35.3万辆、4.7万辆、2.7万辆以及6.5万辆销量成绩，可以看出长城汽车把握住了较稳的正向增长。
在海外市场，受经济波动等因素影响，中国车企海外出口量同比减少4.7%。不过，长城汽车在海外持续发力，上半年实现整车出口2.6万辆，同比增长16.77%；整车出口销售收入为19.94亿元，占总营收比约为4.95%。
通过计算不难得出，长城汽车单车均价约为8.38万元，同比下降约10%；上半年单车净利润约为3296.27元，较2018年单车7831元、2017年单车5285.79元大幅下降。
今年前7个月长城汽车销量为55.39万辆，已经完成调整后年度目标近52%，不过接下来的5个月长城汽车依然面临较大的销量压力。
2问：长城汽车经营质量和财务状况？
现金流方面，今年上半年，长城汽车经营活动产生的现金流量净额为61.13亿元，同比下降59.12%。
3问：长城汽车利润来源有哪些？
今年上半年，长城汽车国内整车销售收入达344.07亿元，占长城汽车营业收入比例约85.34%。
除此之外，“利息收入”为长城汽车贡献了9.9亿元，同比增长38.91%。看来魏老板生财的方式不少，这也从某方面意味着长城汽车依然有足够的弹药打通未来的出路。毕竟，不是谁都能让放贷业务量增加。
整体看来，长城汽车利润来源反映出的核心信息：整车销售收入占长城汽车营业收入比例约九成，毛利率下降直接导致利润腰斩。换句话说，就是卖的和以前一样多，但赚的却比以前少，单车利润在下降。这对于长城汽车来说，是舍利保量，但要警惕“副作用”。
4问：长城汽车钱都花在什么地方了？
营业成本、研发投入均上涨。
值得一提的是，近年来，长城汽车不断加大新能源汽车和智慧汽车等领域投入，与此对应的是其研发投入不断走高。2019年上半年长城汽车研发费用为9.18亿元，同比增长8.89%，在公司营收出现下滑的情况下，仍然保持高额研发投入也是造成净利润大幅减少原因之一。
此外，长城汽车销售费用不断增加也是导致净利润下滑的一大原因。
数据显示，自2014年至2018年，长城汽车上半年度的销售费用由9.1亿元逐年增长至20.8亿元，今年上半年则有所下降，达14.7亿元。与2014年相比，销售费用增长超六成。销售费用增加确实可以推动长城汽车营收增长，但如果不能合理分摊比例，销售费用增加将加剧净利润缩减。
5问：长城汽车市场地位怎样？
作为中国第一个高端豪华SUV品牌，目前WEY品牌旗下已陆续布局VV7、VV5、VV6以及P8四款车型，丰富的产品阵营更是在国内豪华SUV市场中取得了独特优势。至今，WEY品牌累计销量逼近30万辆大关。随着新款VV7和VV7GT上市，WEY品牌有望重迎高光时刻。
长城汽车始于皮卡。中国汽车工业协会数据显示，长城皮卡已连续21年取得国内和出口销量双第一、国内市场份额高达36%，出口全球五大洲100多个国家和地区，并在其中38个国家出口销量第一，全球累计销量突破160万辆。
欧拉自2018年8月发布以来，其产品已经成为长城汽车在新能源领域的销量担当。2019 年上半年，欧拉品牌累计销量达到24,957 辆，快速跃入中国新能源汽车市场销量前十。
汽车K线认为，如今在战略调整和年轻化战略指导下，长城汽车在品牌营销和产品结构变革方面，已经略显成效。
6问：长城汽车主要资本及人事变动情况
重视资本层面，2位副总经理离职。
值得注意的是，在资本市场上，长城汽车也有一系列动作。为集中资源聚焦核心业务，减少非主营业务对其公司整体经营业绩的影响，进一步提升盈利能力，长城汽车开始剥离相关业务。
将前期需要巨额投入的板块剥离上市公司，有助于长城汽车改善盈利能力。汽车K线认为，这表现出长城汽车开始重视资本层面。
人事变动方面：
1．长城汽车副总经理张文辉因工作调动已递交辞呈，不再行使本公司副总经理职责。
2.长城汽车副总经理、财务总监李凤珍因工作调动已递交辞呈，不再行使本公司副总经理及财务总监职责。同时聘任刘玉新为本公司财务总监。
3.独立监事罗金莉因年龄原因辞去独立监事职务，同时选举刘倩为本公司第六届监事会独立监事。
7问：长城汽车近期的舆情监测情况怎么样？
通过查阅长城汽车半年报，未发现该公司今年上半年涉及重大诉讼、仲裁事项，但也有“小插曲”。
长城汽车表示，针对上述与俄罗斯经销商伊利托的纠纷，已经于2017年度计提坏账约人民币3.32亿元，占本公司2018年营业总收入0.33%，占本公司2018年净利润的6.32%，所以对公司当期业绩表现无重大影响。
2、长城汽车8月7日晚间发布澄清公告，称此前有媒体报道公司与宝马合资项目生变，公司表示该信息与事实不符。
3、长城汽车同时还澄清了“与俄罗斯政府签署特别投资合同，公司承担了多达420亿卢布（约人民币44.6亿元）的投资义务”的媒体报道。公司称，目前，俄罗斯联邦政府已批准公司全资子公司与俄罗斯相关部门及州政府签署特别投资合同，如签署，公司承诺将在俄罗斯生产基地整体投资424亿卢布（折合人民币约45.56亿元），截至目前特别投资合同尚未签订。
汽车K线认为，这些小插曲对长城汽车而言，将是走出去与对外合作的试金石，同时也告诉长城汽车，打铁还需自身硬。
8问：长城汽车的企业战略&产品战略
聚焦主营业务，加速布局电动化、智能化、国际化。
在财报中，长城汽车透露将持续提升传统车型性能，通过提升发动机效率，降低车型重量等方式降低车型油耗。在能源清洁化方面，会继续布局混合动力、纯电动及氢能源技术研发，持续提升产品技术。同时，紧抓人工智能、5G 及万物互联时代机遇，加强对智能化技术的开发，通过与多家国内外技术公司、互联网公司合作，共同开发智能驾驶技术。
此外，长城汽车联合腾讯、阿里高德、百度、中国电信、中国联通、中国移动、华为和高通8家战略伙伴共建长城汽车全域在线(GTO:GreatWall Totally Online)智慧生态，携手打造基于5G+AI 技术、以体验驱动、带给用户全生命周期体验与服务的出行机器人。对于当下放缓的市场来说，这将是长城汽车产品战略升级，补齐短板的“秘密武器”。
长城汽车旗下全资子公司常有好车（天津）汽车进出口有限公司已完成其首单二手车出口业务，首批出口二手车辆将发往柬埔寨、尼日利亚、加纳等多个亚非国家。
2019年是长城汽车发力全球市场的关键之年，如今二手车出口业务的加入，再一次丰富了长城汽车全球化战略的布局，成为继新车业务之外不可或缺的战略延伸。
8月30日，长城汽车重庆生产基地永川工厂正式竣工。长城炮皮卡则是重庆永川工厂下线的第一款产品。
9问：各大券商机构作何评价？
8月26日长城发布半年业绩后，各大证券投行机构纷纷迅速做出反应。整体来看，券商机构对于长城汽车的看法喜忧参半，主要是由于长城汽车上半年整车销量维持正增长，但毛利率下降导致盈利大幅下滑。
中金公司表示，长城汽车上半年销量和单车均价均下降，下调其目标价多达11%；分别下调其2019年和2020年净利润至37.4亿和41亿元。
美银美林指出，长城汽车短期内无明显因素支持利润复苏，不过因汽车金融的贡献提升，提升长城汽车2019至2021年各年每股盈利预测，但仍低于其他券商预期；维持“跑输大市”评级；目标价由3.3港元升至3.9港元。
野村发表研究报告称，长城汽车（02333）上半年虽发盈警，但业绩符合预期。长城汽车重申全年度销售目标同比增长2%，意味着下半年销售量同比轻微下跌，不符合该行预期改善的情况。该行维持其“减持”投资评级，目标价3.4港元不变。
该行还表示，虽然减价短暂刺激了销量，但长城汽车日后将面对销量低于预期和盈利能力下降双刃剑。长期而言，野村认为长城汽车现有和新产品定价范围太窄，以致有时出现重叠情况，其高端产品线WEY正失去销售动力。
麦格理发表研究报告称，长城汽车(02333)聚焦在运动型多用途车(SUV)板块将会进一步限制其市场规模，故将其2019及2020年的每股盈利预测分别下调23%及11%，目标价由原来的3.8港元下调至3.1港元，重申“跑输大市”投资评级。
不过，随着排放升级对销量的扰动逐步消退，多数投资者认为乘用车需求的拐点有望在三季度末出现，并且长城汽车主要产品线都存在积极变化，看好业绩弹性的爆发。
10问：长城汽车未来预期如何？
竞争力仍在，期待行业转暖。
未来，长城汽车将投入300亿元人民币，打造全球化研发体系，在主被动安全技术、智能互联、自动驾驶等方面形成领先优势。根据长城汽车规划，哈弗品牌五年后的海外销量占比将由现在的4%左右，增长至20%以上。
在接下来产品投放上，长城汽车还将聚焦SUV车型。其中，F系列相比传统产品成本更加可控，售价中枢显著提升，短期对哈弗品牌销量和盈利均有支撑；高端品牌WEY销量经过低迷期有望企稳，并继续向上突破。
新能源方面，欧拉品牌的推出，表明长城汽车转型电动车的态度坚决，同时在中上游布局三电和锂矿，保障资源和核心零部件供应。
当然，长城汽车未来路径也有挑战和不确定性。
其中包括：持续的产品组合降级将会令长城汽车面临巨大价格压力，导致毛利率下降；公司的折旧及摊销成本上涨，加上产能扩张及新能源汽车盈利能力减弱，会对盈利构成进一步压力。
如今，无论是外资品牌还是自主品牌，基本都在逐渐完善其产品体系。当然，在新能源布局上，长城汽车已经迎头赶上，而在轿车和MPV的产品布局上仍存在不足。
汽车K线认为，未来，长城汽车若要走的更远更稳一些，这一方面的布局至关重要。总体来看长城汽车未来预期比较光明。
K线结语：
“前途是光明的，道路是曲折的，成功的喜悦却是疯狂的！”正如这句名言，长城汽车的前途是光明的，而通往成功的道路是坎坷的。
目前长城汽车遇到了一些坎坷，但这是不可避免地，长城汽车接下来将经历一段“阵痛期”，现在还不是最困难的时候。
《10问》栏目，是汽车K线针对汽车及相关上市公司2019年度中期业绩报告，推出的特别栏目，旨在通过10个人们关心的问题，从过去、现在和将来，剖析一家汽车上市公司的经营业绩、企业战略、发展前景和资本市场表现等多方因素，从而为投资者提供价值依据。
本期栏目，我们会选取吉利汽车、比亚迪、华晨中国、长城汽车、北京汽车、江淮汽车、东风集团、上汽集团、长安汽车和广汽集团（排名不分先后），共10家汽车上市公司作为主要解析对象；同时也把宁德时代、北汽蓝谷、蔚来汽车、众泰汽车等人们关注的汽车公司列为分析对象。
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