PSA有意收购捷豹路虎和FCA，但枷锁不止是钱 | 一句话点评

青梅如豆柳如眉，日长蝴蝶飞，又值悱恻春分时节，最多情的那家车企似乎再度朦胧入“绯闻”的烟雨中，但这次它却并非主角——标致雪铁龙本轮领衔，而FCA的“C位”却从Carry/Center变成了Candidate。

标致雪铁龙集团，Groupe PSA（Groupe Peugeot Société Anonyme），在2018财务业绩超出预期之后，有意开启结盟与并购之路。兼并对象包括菲亚特克莱斯勒汽车公司FCA（Fiat Chrysler Automobiles），以及刚刚曝出沮丧成绩的捷豹路虎，至于规模更大的通用汽车则是结盟的候选之一。

我们向来认为，大型跨国收购，并非讲述一件激动人心的故事抑或在协议上签字那么简单。无论是财力与价格的匹配度、业务契合度还是宏观政治经济因素的影响都可能让交易功败垂成。

尽管PSA当下在全球的状况远好于中国业务，但以其牵手FCA、捷豹路虎或通用汽车的意向而言，恐怕所遇到的困难不仅仅在于资金。

法国《回声报》日前爆料称，PSA首席执行官唐唯实（Carlos Tavares）正在寻求通过并购和结盟实现扩张的主意，得到了母公司FFP的支持，FCA、捷豹路虎和通用汽车为潜在对象。

在《标致家族撑腰PSA扩张攻势》（Les Peugeot prêts à soutenir une offensive de PSA）一文里，《回声报》刊登了FFP公司首席执行官罗伯特·标致（Robert Peugeot）支持唐唯实扩张的言论。

“我们（标致家族）从一开始就支持收购欧宝项目。如果另一个机会来了，我们不会错过，卡洛斯（唐唯实）很明白这一点，”罗伯特·标致从回顾收购欧宝开始了话题，“欧宝项目运作得出人意料地成功，我们原先没有想到能这么快复苏。”当前标致家族和法国政府旗下的法国国家投资银行Bpifrance、中国东风汽车并列为PSA最大股东，所持股比都是12.23%。头号股东力挺言论既出，自然对PSA出征大有利好。

“另一个机会”，究竟会在哪家车企身上应验？《回声报》这样写道：“在意向收购目标和潜在盟友中，我们很容易发现捷豹路虎和通用汽车，但尤为突出的是FCA”（原文Parmi les cibles ou alliés potentiels, on trouverait bien sûr Jaguar Land Rover et General Motors, mais surtout Fiat Chrysler, spéculent les observateurs.）。另有信源指出，捷豹路虎和通用汽车的说法来自于唐唯实。

虽然并非罗伯特·标致直接给出候选名单，但《回声报》非常鸡贼地把上面这段名单列表和罗伯特·标致的评价放在了一起：“与这些车企以及其他车企一起，整个地球都能结成联盟。”

当然罗伯特·标致还少不了一些可进可退的官腔式解释，“非常热衷于维持PSA持续的成功，不过目前还没有确凿的计划。如果是这样（有计划），FFP作为母公司将乐于以合理的比例投入资金。”

哪怕《回声报》没有清晰点明，都很难阻止读者想象这样一幅场景：记者拿着三家车企作为候选名单向罗伯特·标致提问求证，而后者给出了三分暗示七分含糊的回应，似乎作了一些提醒又好像什么实质性的话都没说。但无论如何，结合2019年3月初唐唯实放出的风声，还是颇为耐人寻味。当时唐唯实告诉彭博社，已经和多名顾问讨论潜在的合作与兼并，但还没有同候选企业进行接触。

PSA刚刚尝到了并购扩张的甜头，这会进一步促使其更多地着眼牵手以实现规模经济和新技术研发抱团。

2017年PSA从通用汽车手里以22亿欧元（PSA出资17.5亿，巴黎银行4.5亿）收购了后者的欧洲业务。收购标的包括欧宝、沃克斯豪尔两大品牌以及通用欧洲金融板块，不过通常业内会直接用欧宝品牌指代整个业务，含上文罗伯特·标致的言论。欧宝的加盟很快让PSA全球年销量从300万辆跃升至400万辆级别，而“成本控制专家”唐唯实很快于2018年实现欧宝扭亏，这是通用汽车多年都未实现的奇迹。

更为关键的是，“达则兼济天下，穷则独善其身”，财务状况较为宽松的企业总是有更多的心思考量如何扩张。这对于PSA的现状来说再顺理成章不过了。虽然2018年在中国市场神龙汽车的业绩依然惨不忍睹，但PSA全球总体却高歌猛进，给后续扩张奠定了物质基础。

如果用唐唯实前些年给PSA设定的战略口号作为观察点，不难看出一种转变：从窘迫的收缩挣扎到缓释后的志满爆发。2014年是“重回赛道”（Back In The Race），以减债脱困为目标，而到2016年则转为野心更为突出的“加速超越”（Push to Pass），与此相伴的是营收利润一路上行，2018年甚至达成了7.7%的经常性业务利润率。那么接下来即便口号不改，在实际行动上会不会是Push to Purchase？

应该说，罗伯特·标致的言论和《回声报》的报道虽然有些出人意料，但从企业的股价应声变动看，业界对法国和意大利两个浪漫国度车企的结合还抱持了不错的看法，当天FCA在米兰证券交易市场股价上涨超过4.5%，而PSA在巴黎的股价也抬高了2.5%。

交叉持股、并购、结盟……不同的合并方式，相似的目的，早已为业界耳熟能详：在全球市场氛围收紧的情况下中等规格车企抱团取暖，PSA和FCA合并后全球年销量可达860万辆，足以同通用汽车、现代-起亚抗衡，逼近雷诺-日产-三菱、大众和丰田，从而实现规模经济；研发电气化和自动驾驶等新技术太过烧钱，合并之后可以共享，形成协同效应……

如果具体落实到每一家候选车企，又可能有自己的优势：FCA能让PSA迅速在美国市场崛起，Jeep品牌的高利润性令诸多买家垂涎，当然PSA也能扩大FCA在欧洲的影响，以及在电气化等领域迈进；捷豹路虎的品牌高档性更是毋庸置疑，PSA迄今打造DS高端形象还未臻理想，而PSA成功提升利润率足以给去年大亏的捷豹路虎带来旱中甘霖……“一百万个理由”都能引用出来说明兼并的必要性，但往往否定只要一两个理由。

毫无疑问，收购案可行性首先要看的是“钱”。在“长城汽车收购捷豹路虎”话题里，我们分析过的道理仍然可以直接套用。

1990年代福特收购捷豹便斥资了25亿美元，加上路虎总共大约耗费53亿美元。之后福特为了振兴捷豹路虎，烧钱百亿美元，但仍然未能奏效。上个世纪的53亿美元，换算成如今的币值将翻好几倍。根据捷豹路虎2017~2018年的年度报表数据，其总资产价值268亿英镑（约合346亿美元或人民币2,338亿元），扣除负债后的净资产为99.8亿英镑（约合130亿美元或人民币871亿元）。

规模更大的FCA价格显然更高，其市值一般在300亿美元/欧元级别。哪怕是潜在收购案里的较低报价，例如吉利开出的价码，也达到了220亿美元之多。而目前势头向好的Jeep品牌，独立拆分收购可能比完整收购带债的FCA更昂贵。

买家的家底呢？根据PSA集团2018年财报，在创下740.27亿欧元营收、56.89亿欧元经常性营业利润之后，利润率7.7%的水平是该公司二十年来新高，税后利润也从2017年的23.47亿欧元大幅提升至32.95亿欧元，差不多加出一位福布斯富豪榜入门者的资产。不过对于长期以来债务不低的PSA来说，现金和等价物水平一般，约为154.26亿欧元，比上年增长少许。

再回头对比标的，PSA的现金家当大体上可以买下扣除债务的捷豹路虎，却达不到FCA的价值。诚然，举债、抵押能够迅速让买家手中现金翻倍，譬如吉利就深谙此道，但PSA处境却和吉利完全不同。一来PSA铺开的摊子更大，烧钱范围更广，集中火力完成一桩收购的可能性相对更低。二来中国车企往往能够得到地方政府和国有银行的支持，以中国目前相对更高的经济增速与活性，更容易实现对车企海外收购融资的支撑。

因此，纵然PSA财务实力远高于吉利和长城，但是要吃掉FCA亦非易事，若是只部分收购股权，那么控制权又将打上折扣。至于去年大亏的捷豹路虎，塔塔希望买家承担多少债务和开出什么价码，也足以让PSA在谈判中大为头疼。

第二重最为关键的因素，便是收购标的怎样和买家之间形成互补。

捷豹路虎和FCA的亮点都以SUV最为突出，能够成为潜在收购对象，在《每日汽车》看来，同样和唐唯实的经验密不可分。如果将2018年PSA销量结构与财务数据放在一起对照，不难发现贡献最大车型为标致3008、C3 AIRCROSS和C5 AIRCROSS，全部为SUV车型。SUV的高盈利特性，成为PSA去年利润大涨的强有力保证。

但是当现有SUV加上收购品牌SUV构成新矩阵时，重叠性就不得不需要当心了，如何避免内耗和同室操戈，需要的不仅仅是时间、管理，甚至还要从研发制造层面加以协调。另外，集团资源如果过度集中于SUV，那么就意味着在中国这样重视轿车的市场可能未来雪上加霜。

以DS经验看，PSA最近二十年尚无成功运作豪华品牌的沉淀，如果捷豹路虎乃至玛莎拉蒂这样的豪华车进入麾下，将使得PSA面临中国车企类似的压力——品牌阵容跨度拉大，复杂性加剧成为新的考验。

在《长城汽车不需要捷豹路虎》一文里，我们曾指出捷豹路虎在燃油车动力总成和正向平台等技术领域并不领先，而电气化层面更是没有优势，对PSA而言同样不例外。FCA也是一家电气化、自动驾驶都乏善可陈的车企，长期技术布局能够给PSA带来的增益有限。今年3月日内瓦车展上，Jeep展出了带有4×4e技术的插电式混合动力版指南者和自由侠，但这只是在电气化领域刚刚起步。

与电气化、智能化技术进展滞后密切相关的便是欧洲法规的压力。以2012年欧洲车企排放现状和目标作为观察角度，PSA“目标要求低于菲亚特，而已达成绩好于菲亚特”，那么FCA显然将成为PSA在达标合规方面的负累。捷豹路虎整个集团过于倚仗SUV销量，在捷豹正式转型为纯电动品牌之前，一样会给原本相对轻松的PSA挂上额外的包袱。

法国在欧洲话语权同美国的龃龉、意大利此前国家债务居高引发的资产贬值风险……政治和经济等宏观不利因素更是超出了车企所能把控的范围。

标致雪铁龙和捷豹路虎的“龙虎风云会”，PSA同FCA的双Ace聚头，在抖机灵的市井传诵里或许是一段佳话，但“治大业如烹小鲜”，对考验积年沉淀的汽车制造行业来说，为一时喧嚣的风光而放弃慎思稳行，便有可能佳话翻作笑话。