股价历史新高之际看特斯拉 Q3 财报
在 2021Q2 财报中，特斯拉创下包含总营收、总毛利、总毛利率、单车毛利、净利润、利润率等多达 9 项关键财务指标的历史新高。在几周前的 10 月 2 日，特斯拉公布了 Q3 的产销数据：在全球严峻的零部件短缺行情下，特斯拉 Q3 创纪录地交付了 241,300 辆车，环比 Q2 增长 20%。
所以在 2021Q3 财报正式公布之前，大家已经做好了「再创新高」的准备，而特斯拉的股价在 Q3 交付数据公布以后的这段时间也已经涨了近 100 美金。
昨天清晨，特斯拉如期发布 2021Q3 财报，特斯拉股价却再次应声而涨，在今天创下历史最高价，其中原因也比较直观：特斯拉 2021Q3 的财报数据又一次让行业感受到了震撼。
数据不是一般的好看
车圈赚钱能手
先陈列一下特斯拉 Q3 财报的主要财务内容
总营收 137.57 亿美元，环比增加 15%，同比增加 58%。汽车业务收入 120.57 亿美元（其中 2.79 亿美元为出售碳排放积分收入），环比增加 18.1%，同比增加 58%。
汽车业务毛利 36.73 亿美元，环比增加 26.7%，同比增加 74%。
总毛利 36.6 亿美元，整体毛利率 26.6%，车辆毛利率 30.5%。
现金及现金等价物达到 160.65 亿美元，Q3 偿还了 15 亿美元贷款。
GAAP 净利润 16 亿美元。
营运现金流减去资本支出（自由现金流）13.28 亿美元。
GAAP 规则下运营收入 20 亿美元，运营利润率达到了 14.6%。
继 Q2 之后，特斯拉的总营收、汽车业务营收、总毛利、整理毛利率、单车毛利率、净利润、净利率等数据再次在 Q3 创下历史新高，其中车辆交付量的提升为主要原因。
这其中最耀眼的两项数据莫过于 30.5% 的单车毛利率和 26.6% 的整体毛利率，作为对比，宝马集团在第二季度汽车业务的毛利为 15.8%。
特斯拉 Q3 的运营净利率为 14.6%，奥迪今年上半年的运营回报率为 10.7%。
在 Q3 卖出超过 73 万台车的戴姆勒集团总营收为 434.82 亿欧元，归属母公司股东的扣非净利润为 35.98 亿欧元。特斯拉 Q3 卖出超过 24 万台车，总营收 137.57 亿美元，这一比例和戴姆勒集团接近，但特斯拉的 GAAP 净利润达到了 16 亿美金。这样的盈利水平下如果营收扩大至戴姆勒水平，那么 GAAP 净利润将超过 50 亿美金。
所以如果论盈利赚钱的能力，2021Q3 的特斯拉已经开始超越主流豪华品牌，并且优势不小。
满产满销，到货即交
这是特斯拉 Q3 的交付数据：
2021Q3 总产量 237,823 辆，其中 Model S/X 生产 8,941 辆，Model 3/Y 生产 228,882 辆。
2021Q3 总交付量 241,391 辆，其中 Model S/X 9,289 辆，Model 3/Y 231,102 辆。
全球市场平均库存周期 6 天，上季度为 9 天，去年同期为 14 天。环比减少 30%，同比减小 57%。
其中特斯拉上海工厂贡献了 133,238 辆台车，9 月甚至突破了规划的产能上限，批发销量达到了 52,006 辆。
在上海工厂 Q3 生产的车辆中，有 59,606 辆为出口销售，其中大部分销往欧洲市场。这部分销往欧洲市场的车辆需要通过海运进行运输，光运输时间就有一个月左右。
然后就有了第二个非常夸张的数据：在将近 1/4 的车运输时间就有接近一个月的情况下，特斯拉 Q3 全球的平均库存周期（车辆下线到交付的时间）仅为 6 天。
这是什么概念呢，不少厂商的车辆在店内的平均销售周期都不止 6 天，效率二字在「6 天」这个惊人的数字下可以说体现得淋漓尽致。并且考虑到后续柏林工厂开工后欧洲地区的 Model Y 可以实现本土交付，6 天的平均库存周期在未来还有可减少的空间。
但话说回来，6 天的库存周期和特斯拉目前在全球市场的供不应求也有直接联系。
欧洲市场以英国为例，标续 Model 3 要明年 3 月才能交付，国内标续 Model 3 和 Model Y 的交付时间为 6 到 10 周。
对比之下，美国市场的缺货明显更加严重，不做任何选装的标续 Model 3 现在下单的交付时间已经排到了明年 8 月，如果选装 19 寸轮毂可以提前到明年 5 月。
而美国市场的标续 Model Y 更是因为产能不足下架了，目前下单长续航四驱版的交付时间预计为明年 7 月，选 20 寸轮毂可以提前 3 个月。没错，美国市场现在的订单已经多到连轮毂都成为供应瓶颈了。
价格更贵的两款高端车型方面，改款后的长续航 Model S 订单排到了明年 6 月，Model X Plaid 为明年 7 月。
如果参照 Q3 财报中各个工厂的情况可以推断，弗里蒙特工厂目前大概已经积压了 3 个季度的订单，考虑到 Model S/X 还处于产能爬坡时期，大概有 40 万台车，上海工厂的积压订单接近 2 个月产能，按 50 万年产能换算大概是 8 万台车。
这样的情况也释放出了一个很明显的信息：如果产能可以提升，特斯拉的交付量依然还有很大增长空间。
其他业务也没闲着
交付增加的同时特斯拉的充电设施也在持续扩张，Q3 财报里特斯拉超充站的数量来到了 3,254 座，新增 288 座，环比增加 9.7%，同比增加 49%，超充桩数量达到 29,281 个，新增 2,381 个，环比增加 8.9%，同比增加 51%。
随着车辆保有量的快速增长，充电站建设的速度也需要同步提速，今年特斯拉中国的超充建设相比以往有明显提速，2 月份投产、规划年产 10,000 根超充桩的上海超级充电桩工厂如今可实现充电桩的本土化生产。
特斯拉中国在今天发布了第 1,000 座超充站上线的消息，从 2 月 7 日至今特斯拉在国内共新上线了 280 座充电站和 1,700 个超充桩。
从这个数据也可以看出上海充电桩工厂的规划产能已经考虑到了接下来几年的增长，如果按一站 8 桩来算，其产能已经可以满足每年 1,250 座的建设速度。
Q3 特斯拉太阳能部署新增 82 MW，环比减少 2.4%，同比增加 46% ，储能部署新增 1,295 MW，环比减少 1.6％，同比增加 71％。
相比其他业务的高速增长，光伏和储能小幅下跌，但其中原因并不是需求端下滑：储能产品中很多的零部件与汽车产品共用，在整体零部件短缺的情况下，特斯拉优先选择把物料给到汽车，所以储能和光伏的订单被积压，这部分的增长在明年行业零部件供应改善以后才会有体现。
没有马斯克的电话会议
马斯克在 2021Q2 财报期间曾表示此后他将不再出席财报会议，将更多的时间投入到日常工作。而这次财报会议特斯拉一方的与会人员为：
投资者关系高级总监 Martin Viecha
首席财务官 Zachary Kirkhorn
高级副总裁 Andrew Baglingo
车辆工程副总裁 Lars Moravy
在电话会议的开场演讲中，特斯拉 CFO Zachary Kirkhorn 表示特斯拉在 Q3 的产能提升主要来自于上海工厂 Model Y 的产能爬坡。目前改款 Model S 的产能爬坡已取得明显的成效，Model X 也开始交车进入产能爬坡阶段，在这两台车产能提升的情况下特斯拉将在 Q4 冲击 25 万台车的交付目标，这一目标能否实现，主要取决于零部件供应水平。
值得注意的是特斯拉在生产端面临全球汽车零部件短缺的影响，物流运输上也存在很多挑战，工厂产能因为这类原因的限制目前其实仍未到达极限。但尽管如此特斯拉今年的交付量同比去年仍然翻了一番。
其中特斯拉生产团队凭借专业能力在芯片行业上下游做出的调整和努力对于改善供应问题起到了关键的作用。在订单持续增加、产能持续提高的同时特斯拉也一直在把生产预期信息同步给供应商，为接下来的提产时刻做好准备。
而大量的积压订单和其他利好因素的作用，还需要过一段时间才能体现在财报之中。
明年特斯拉的两所新工厂会开始生产，因为特斯拉在新工厂应用了很多前沿技术所以产能爬坡的速度相对难以预测，新工厂在生产初期也将拉低特斯拉的整体毛利。但对于特斯拉接下来直到 2022Q4 阶段的增长依然值得期待。
结束这段发言之后，问答环节正式开始，以下为几个关键问题的摘录。
4680 电芯什么时候开始量产？
答：预计量产时间为明年年初。4680 电芯的非电化学层面的结构碰撞、续航、可靠性等测试有望在本季度完成，目前测试进度符合预期。弗里蒙特工厂为 4680 的量产已经做好准备了。
因为与 4680 电芯搭配的一体式电池包是一种全新的结构，目前还存在一些不确定因素。量产前第一优先级的事情还是确保质量。电芯方面我们对于 4680 的设计成熟度以及制造准备程度感到满意，这和我们年初量产的时间是匹配的。
25,000 美金的车型 2023 年能量产吗，目前最大的挑战是什么？
答：我们目前正在努力提高产能，并且尽可能地减少业务的复杂性。在目前电池供应量严重供不应求的情况下，我们并不急于扩张现有车型产品线，目前现有车型的增长还有很多需要解决的工作。
在得州工厂的 Model Y 起量之后我们的下一款重点产品会是 Cybertruck。新车的节点主要看电池产能和供应链什么时候可以做好量产准备，同时也是要在我们把现有产品的需求搞定以后。
FSD Beta 推送范围扩大后更新会提速吗，能实现日更吗？
答：目前 FSD 软件更新的速度并不在于我们收集数据的快慢，而在于我们训练算法的时间。这也是我们在 AI DAY 发布的 Dojo 后面要做的事情，缩短我们的软件训练周期，
但需要说明的是 FSD 的 OTA 过程其实并不简单，软件自上而下的测试和验证有很多事情要做，要实现日更还是不现实的事情。
未来车型产品线要实现年销 2,000 万辆有何规划，只靠「SEXY」家族、Cybertruck 和 2 万 5 的那款车可以做到吗？
答：现在 Model 3 已经是全球销量最高的单一豪华车型，Model Y 之后有望成为销量最高的单一车型，这两款车仍在实现创纪录的销量增长。
特斯拉在汽车领域不断打破常规，但长期来看我们最终还是会针对市场推出更多的细分车型，我们需要覆盖主流市场的小型、中型、大型的轿车、SUV、皮卡以及巨量的 Robotaxi。
充电资源在某些地区开始紧缺，超充建设有何计划？
答：我们的充电团队在密切关注车辆的增长趋势，在部分充电紧张区域确实会存在排队现象，但在过去 18 个月的时间里，我们的超充网络增长了一倍，充电紧张区域整体的等待时间有所下降。我们还会持续建设超充网络，预计在接下来的两年时间，我们的超充网络会扩增三倍。
镍、铝、锂等原材料价格近期大幅上涨，据悉特斯拉的部分长期订单可以减少这类影响，那么原材料上涨带来的成本上升什么时候才会明显体现？
答：特斯拉目前已经受到了原材料价格上涨的影响，其中电池方面主要是镍，制造方面主要是铝。
特斯拉和各种供应商签订了大量的混合合同，其中包括一些长期合同和承诺合同，但也有一些合同直接受到价格波动的影响，原材料上涨的成本一部分已经流向了特斯拉。明年原材料上涨可能会继续带来成本的增加，部分合同到期以后特斯拉需要重新与供应商谈判。
降低成本一直是特斯拉非常关注的事情，特斯拉需要克服超出自身控制范围内的成本增加，不论是从采购、还是重新设计或者是提高制造效率方面，特斯拉会持续继续在这方面努力。
电话会议小结
Q3 电话会议中的几个主要问题都在围绕特斯拉接下来的发展，简单概括下来就是:
明年初弗里蒙特量产 4680；
25,000 美金的车 2023 年不一定出；
FSD 更新周期取决于软件训练速度，OTA 日更不现实；
要实现年销 2,000 万辆，特斯拉后续还会推出更多车型覆盖主流市场；
充电设施会加快建设，接下来两年扩张三倍；
原材料价格上涨会有影响，明年如果行情持续会有更明显体现。
总之，一切都有计划，但有的计划取决于外部因素，在此之上未来增长依然可期。
一骑绝尘的的股价背后
2020 年 6 月 10 日，特斯拉股价突破 1,000 美元大关，与此同时特斯拉的市值也首次超越丰田，登顶全球车企市值榜第一。
特斯拉的股价在一拆五以后今天已经突破 900 美金创下历史新高，在一年半不到的时间，特斯拉的市值又涨了 4.5 倍。
特斯拉估值看的是什么
那么问题来了，特斯拉的估值合理吗？
如果看销量，特斯拉今年还到不了 100 万台，离丰田大众这种小 1,000 万级别的车企还有着巨大的鸿沟，离 BBA 年销 200 万出头的体量也有一倍有多的差距。特斯拉 2021Q3 这份历史最佳财报公布之后市盈率依然 260 有余。
特斯拉成立以来这才是第九个盈利季度，甚至如果扣除卖碳积分带来的收入，2021Q3 只是特斯拉真正盈利的第二个季度。
如果只看现在，特斯拉的市值当然被高估了。
然而增长才是特斯拉估值的核心，不难发现，当特斯拉的交付量提升的时候，所有的财务数据都在强相关地提升改善。
并且在这个过程中，特斯拉身上发生了很多违背汽车行业规律的事情，比如随着车辆的平均成交价降低，特斯拉的毛利不但没有降低反而有所上升，远超所有对手。
因为这个过程并不是传统企业规模扩张过程中的以价换量，而是基于车辆整体制造成本下降而来。
以及特斯拉总是不断地在制造方式上寻求创新和变革，比如一体式压铸车身和电池包，而这样的动作一次又一次地帮助特斯拉在实现产品力提升的同时提高制造效率和生产成本。
以及非常重要的一点，在当今电动车日新月异的快速更迭期，特斯拉的每一款车型都属于常青树产品，极高的综合产品力和前瞻性的电子电气架构足以抵御竞品数年的轮番轰炸，而在这个过程中依靠降本产生的降价和软件迭代仍可稳定细分市场第一的位置。
基于上述这几点，特斯拉的盈利和车辆的交付量之间可以在扩张中保持后劲，维持较为稳定的正比关系，这使得特斯拉能跳出多数企业难以避免的多销薄利循环。
所以我们可以发现，尽管特斯拉现在的市盈率还有 260，但随着净利润的持续环比增长，这个数字在每次财报之后都在显著下降。
所以真正的问题应该是：特斯拉的高速增长可持续吗？
供应才是极限
产品端，特斯拉作为电动车企业的优势目前依然显著，在已有的「SEXY」车型和现有竞品的横向对比中，特斯拉车型都是加速最快、能耗最低、续航最长的。这样的优势在仍为 PPT 状态的 Cybertruck、Semi、Roadster2 车型中依然得以继承。
对于这几款车为什么不量产的原因特斯拉也不止一次地解释过：在售车型仍供不应求，零部件和电池供应仍存在短缺，现阶段并不急于量产其余车型。
这个理由有它的逻辑和客观性，那么零部件和电池的供应我们再往远了来看。
特斯拉对于自身销量年复合增长率的预期是 50%，今年大概率要超额完成。但以缺芯为首的零部件短缺带来的问题会让特斯拉在明年再度实现目标吗？
其实关于汽车行业的缺芯问题在这段时间已经被业界多次分析，产生的主要原因是疫情之后的产能需求预计不足，这种短缺是可恢复的。
但是更远一些的 2025、2030 年，那时的特斯拉将真正面临的供应问题，在于电池。
根据 SNE 的预测，2023 年全球动力电池的需求缺口为 18%，而到 2025 年以后，这个缺口将扩大至 40%。
电池的供不应求，一方面是电池供应商的产能不足，对此特斯拉在去年电池日上已经表示到 2030 年特斯拉的电池需求为 2 TWh，届时宁德加松下加 LG 的总产能都不足以喂饱特斯拉的巨口。而另一边，是电池原材料的储备限制，镍、钴等元素的价格和产量随着全球电动车产量提高会变得越来越紧俏。
对此，特斯拉也已经开始布局，自己挖矿开采原材料，自建电池工厂都在日程之上。不过原材料往往有着地域属性，比如像印尼这样的产镍大国就已经开始出台一系列政策限制镍矿原材料出口。这样的问题就像特斯拉如今在印度面临的车辆进口税一样，属于自身可控范围以外的他国发展战略级别的事情。
因此长期来看，特斯拉可能的增长限制因素里最难以预测的部分，还是接下来的电池原材料短缺，趁早抢占更多的矿产资源不只是未雨绸缪，而是必经之道。
写在最后
我相信每一位汽车行业的朋友看到特斯拉这样一个季度交付超 24 万台车的企业做到 30.5% 的单车毛利和 6 天的库存周期时都会感到无比的震撼，但类似的事情并不是第一次发生。
比如 Model S Plaid 成为全球加速最快的可交付量产车，比如 Model Y 上的一体式压铸车身，比如上海工厂从开工建设到第一台车辆下线仅用时一年，比如 Model 3 身为电动车超越宝马 3 系成为全球销量最高的单一豪华车型......
随着后续 Dojo 上线、FSD Beta 全球陆续推送、新工厂投产等节点的达成，这样的事情以后也仍会发生。
对了，30.5% 的毛利还意味着另一件事情——特斯拉可能又要降价了。