长征刚刚起步前途光明，长城汽车2018年报解析丨K·Data
导读：中国汽车市场大幅放缓，但新产品序列和高端品牌暂时为长城汽车稳住了经营业绩，但这种趋势是否具有可持续性？长城汽车2018年业绩表现能打多少分？产品结构、人事构架调整等一系列变动后，长城汽车2019又将走向何处？
3月7日，长城汽车公布最新产销数据显示，2月长城汽车总销量为6.9万辆，同比增长18.34%；1-2月该公司累计销售新车18.07万辆，同比增长7.35%。成为持续不景气的汽车市场中，少有的保持正增长的企业。
3月22日晚间，长城汽车（SH:601633/HK:02333）发布2018年度业绩报告。2017年业绩受挫后，去年长城汽车在魏建军强势调整过程中，终于稳住了阵脚。
在总销量微跌1.6%、营收微降1.9%的情况下，长城汽车去年净利润实现同比增长。此后第一个交易日，长城汽车A/H股股价分别报收7.77元/股和5.48港元/股，分别下跌2.63%和2.84%。截止4月3日收盘，长城汽车A/H股股价分别报收9.19元和6.3港元，分别上涨7.36%和3.96%。
2018年，描述中国汽车市场环境和经济形势的文章早已多如牛毛，不论是多少年以来首次罕见的“负增长”，还是说多家汽车上市公司经营业绩大幅放缓、出现亏损，都透露着过去的2018非常不好过。长城汽车去年目标销量为116万辆，完成率也仅为90.78%。
2019年，绝大多数汽车行业人士仍对市场保持谨慎态度，长城汽车则逆势将其销量目标锁定在120万辆（同比增长近14%）。日前长城汽车还斥资80亿元，在江苏泰州新建工厂，并于浙江平湖斥资110亿元建设生产基地，大举南下。
这样做的信心和底气或许是源于中国将制定出台促进汽车消费政策，以及长城去年推出新产品序列等因素。然而，今年长城汽车会顺利完成目标吗？对这个中国最大SUV制造商而言，又有哪些机遇与风险？
一、财报解读
1、虽然营收未破千亿
但净利润增长4.05%
长城汽车发布2018年度业绩报告显示，去年该公司营业总收入为992.3亿元，同比减少1.92%，其中整车销售收入为915.97亿元，同比下滑4.57%，占总营业收入的92.3%。净利润为52.48亿元，同比增长4.05%；基本每股收益人民币0.57元；长城汽车董事会建议截至2018年12月31日止年度派发末期股息每股人民币0.29元（含税）。
值得注意的是，长城汽车去年总销量为105.3万辆，同比微降1.6%。从数据来看，在大环境不佳的情况下，长城汽车营收随之出现下滑，意外的是，其净利润却为正增长。
对此，长城汽车表示，主要原因系长城汽车2018年的研发费用资本化所致。
根据财报，长城汽车2018年研发费用化投入为17.43亿元，同比下降48.18%，但其资本化研发投入为22.16亿元，研发投入合计为39.59亿元，资本化比重为55.96%。因此，长城汽车整体研发投入实际上有所增长。
此外，长城汽车2018年销售费用为45.75亿元，同比增长3.83%；管理费用为16.76亿元，同比增长4.87%。
2018年，长城汽车非主营业务板块有不错表现，提升了企业整体盈利能力和抗风险能力。其中，长城金融放贷业务规模达177.85亿元，利息收入为13.85亿元，同比增长105.76%；零部件及其它业务实现收入62.03亿元，同比增长37.68%。
2、资产及负债结构合理
财报显示，长城汽车2018年的总资产为1118亿元。
其中流动资产为661.26亿元，同比下滑4.57%；非流动资产为456.74亿元，同比增长10.72%。虽然流动资产有所下滑，但从数据来看，流动资产占比依然高于非流动资产，前者占比59.15%，后者占比40.85%。资产结构仍较为合理。不仅如此，从数据来看，长城汽车近五年来的资产结构一直保持着健康合理状态。
具体来看，其流动资产中现金及现金等价物、金融资产及其他流动资产均大幅增长，总占比为88.22%，而存货44.45亿元，同比下滑20.26%，占流动资产的6.72%，应收账款为33.43亿元，同比增长近三倍，占流动资产的5.06%。
这意味着，长城汽车去年终端销售因大环境影响承压，备货规模可能随之下滑，以应对行业下行风险。
此外，长城汽车2018年总负债为591.12亿元，同比下滑3.55%。由此不难算出，长城汽车的资产负债率为52.87%，负债情况基本保持在合理健康范围内。
现金流方面，去年，长城汽车经营活动产生的现金流量净额为196.98亿元，同比增长1929.51%。值得注意的是，经营活动产生的现金流量净额远远高于净利润，这意味着，长城汽车的利润都是真金白银，而非账上富贵。
3、毛利率、单车净利润出现下滑
财报显示，去年，长城汽车的毛利为173.66亿元，同比下滑9.19%；毛利率为17.5%，同比下滑1.4%。其中，汽车行业的毛利率为16.58%，同比下滑1.87%。
长城汽车表示，这是由于持续优化产品结构、加大品牌推广力度，同时提高产品优惠额度所致。
尽管如此，去年，长城汽车总销量仍然同比下滑1.6%为105.3万辆。当然，在去年的市场环境下，取得如此成绩已属不易。
通过计算不难得出，长城汽车单车均价约为9.4万元，同比持平；净利润约为5000元，较2017年单车4700元有所恢复；但与之前单车净利润近万元相比，还存在较大差距。
从汽车K线总结整理的长城汽车“销量K线图”中不难发现，2018年该公司整体销售走势呈现“W”型。
最低点在7月份，单月销量约为5.43万辆，最高点为12月的13.38万辆。虽然波动较大，但在魏建军铁腕下，长城汽车通过优惠促销活动，扼住了潜在颓势，实现增长。
按照单季度销量和季度财报扣非后净利润计算，2018年三季度长城汽车单车净利润降至历史最低的249元/辆，让出全部利润用作促销。
二、企业经营分析
A.多点开花
分品牌来看，2018年哈弗品牌总销量76.6万辆，同比减少10%。其中，哈弗H6累计销量为45.25万辆，同比减少10.64%，占长城汽车总销量比例近43%，较2017年降低4.3%，较2016年占比则降低11%。
汽车K线认为，这表现出长城汽车产品结构改善效果显著，企业对单一产品依赖度进一步降低。虽然“神车”销量连续两年下滑，哈弗H2、H7也呈现下滑，但哈弗H4、M6，以及新序列哈弗F5、F7贡献了较大增量。
去年，哈弗F系两款新车累计销量突破4万辆。
未来，长城汽车哈弗品牌按照红蓝标区分的渠道，可能将变为H系和F系的销售网络。长城汽车股份公司副总裁、销售公司总经理李瑞峰曾表示，F系列未来销量将占到哈弗品牌40%左右。
B.强化聚焦
在不久前哈弗500万辆盛典暨全球战略发布会，魏建军为长城汽车制定了利用5年时间实现哈弗品牌全球年销200万辆，成为全球SUV第一品牌的“521全球化战略”。
今年前两个月，哈弗F系列凭借两款车销量突破3万辆，占哈弗品牌总销量的23.3%。此前，魏建军一直担忧：一提到哈弗品牌，人们就会想到哈弗H6，一提到长城汽车，人们就会想到哈弗，最后哈弗H6就等于长城汽车。
如今，在坚定的战略调整和年轻化战略指导下，长城汽车在品牌营销和产品结构变革方面，已经略显成效。去年，长城汽车也从其他品牌引进了营销人才。
C.品牌升级
当然，除了哈弗本身，给长城汽车带来最大变化的，则是WEY品牌。这个让魏建军将姓氏都赌上的品牌，自2016年发布、2017年首款车型上市后，迅速改变中国品牌高端化进程。
2018年，WEY品牌销量为13.9万辆，同比增长61.39%。其中VV5、VV6和VV7销量分别为：6.29万辆、1.84万辆和5.46万辆。WEY品牌的支撑，也为长城汽车整体价格体系稳定，起到了“压舱石”的作用。
不过，WEY品牌当下的处境也难言乐观。目前WEY品牌旗下一共有四款车型，单一车型月均销量不足3000辆，而随着外资品牌推出更多15万-20万元售价车型后，其面临的市场竞争压力将进一步上升。
D.新能源破局
此外，2018年长城新能源车销量为1.16万辆，同比增长3倍，收入为16.27亿元；其中，长城汽车旗下新能源汽车独立品牌——欧拉，在上市后四个月时间里，销量突破3500辆，订单数突破万辆。
随着基于Pi4平台的插电式混动车型WEY P8和基于纯电动专属ME平台的欧拉iQ和欧拉R1的上市，以及未来有关混合动力、氢燃料电池车型的推出，长城汽车在新能源领域的布局得到进一步完善。
不仅如此，长城汽车与宝马合资的光束汽车公司，双方将共同开发新一代纯电动汽车平台以生产宝马MINI及自有电动汽车品牌，这或有助于长城汽车借助宝马快速完成公司新能源国际化构想。
E.皮卡正名
2018年，长城汽车皮卡销量达13.8万辆，同比增长15.15%，占据总体市场30.8%的市场份额。
2018年9月长城皮卡发布全新升级战略。未来，随着皮卡解禁及长城皮卡“六星战略”实施，长城皮卡将率先进入乘用化、网联化、电动化、定制化、智能化的产品新时代，并成为拉动长城汽车销量增长的重要生力军。
F、聚焦核心业务，提升盈利能力
值得注意的是，在资本市场上，长城汽车也有一系列动作。为集中资源聚焦核心业务，减少非主营业务对其公司整体经营业绩的影响，进一步提升盈利能力，长城汽车开始剥离相关业务。
2月20日，长城汽车发布关联交易公告，将旗下全资子公司长城共享100%股权转让给长城控股，作价约4.64亿元。2018年10月底，长城汽车则将其新能源板块蜂巢能源（出资10亿，2018年2月12日设立）100%股权转让给关联方……
将前期需要巨额投入的板块剥离上市公司，有助于长城汽车改善盈利能力，也能让2019年和未来的财报更好看。
汽车K线认为，总体来看，长城汽车对于自身问题能够较快发现并对症下药，采取果断措施，在中国汽车上市公司当中优于行业整体水平。但问题是，这些举措同样会产生副作用。
三、“副作用”及潜在风险
汽车K线认为，长城汽车变革在初见成效的同时，一些“副作用”也有所体现，需要引起魏建军和长城汽车管理层重视。
首先，是旗下各品牌价格体系问题。
汽车K线认为，过去两年，由于宏观经济和行业环境发生深刻变化，长城汽车也难独善其身，一方面率先发起价格战，对外发起价格攻势。
当然，这对于将要购车的消费者来说，自然是好事一桩。而对品牌以及已经购车的消费者来说，则弊大于利。因为以价求量的方式无疑将对品牌造成较大的伤害，同时也将影响品牌二手车的估值，对整个产业链产生消极影响。
另一方面长城汽车车型定价上有所重叠，这无疑也会构成内部竞争，而这样自相残杀的竞争，对品牌自身来说，也是一种伤害。犹如大敌当前，窝里斗，未伤敌，先伤己。
其次，长城汽车高端化路径也充满挑战和不确定性。
WEY品牌在去年1月突破2万辆大关之后，此后绝大多数时间销量在1万辆上下。这主要是在经过了品牌新鲜度之后，消费者更加趋于理性，而现下更是考验WEY品牌的时刻。
事实上，WEY品牌作为长城汽车向高端进军的先锋，目前的成就，也算取得了初步成功，然而在整体环境影响下，想要上量困难重重。尽管如此，价格战的招数也不便轻易使用，否则艰难立起来的高端定位，将付诸东流。领克也是如此。
每一个新事物的出现都将经过漫长的洗礼与考验，WEY品牌高端之路任重道远。
最后，聚焦战略的潜在风险。
众所周知，长城汽车是在聚焦发展战略下茁壮成长起来的，然而，随着全球竞争加剧，消费者越发理性成熟，且产品选择越来越广，聚焦发展SUV产品的路子，是否适于未来的汽车市场，不好断言。不过，可以肯定的是，这样的坚持无疑风险太大。
中国汽车工业协会发布数据显示，SUV车型销售999.47万辆，同比下降2.52%。在细分市场方面，中国品牌SUV车型销售了580.04万辆，同比下降6.7%，市场份额由60.64%降至58.03%。
如今，无论是外资品牌还是自主品牌，基本都在逐渐完善其产品体系，从轿车、SUV再到MPV，从燃油车到新能源汽车。当然，在新能源布局上，长城汽车已经迎头赶上，而在轿车和MPV的产品布局上仍存在不足。
汽车K线认为，未来，长城汽车若要走的更远更稳一些，这一方面的布局，至关重要。
瑞信发表报告称，长城汽车(HK:02333)去年业绩符预期，轻微上调其2019至2020年盈利预测1.2%，并将目标价由6.4元升至6.5元，维持“跑赢大市”评级。
国泰君安证券则因长城汽车去年4季度毛利率表现欠佳，维持“减持”，但将目标价上调至 4.38 港元；万联证券预计长城汽车2019-2020年EPS分别为0.63、0.72元/股，对于的PE分别为12.37倍和10.85倍，考虑到公司产品线的完善及与宝马合资重塑新能源品牌的良好布局，给予“增持”评级。
光大证券和招商证券维持长城汽车港股“中性”评级，招商证券并维持其目标价6港元。
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