作者丨黑船来航

出处 | AC汽车

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11月1日晚，恒大汽车发布公告：恒大集团有限公司（下称：恒大集团）与申能（集团）有限公司（下称：申能集团）以及广汇集团实际控制人孙广新签署一份总额148.5亿元的股权转让协议，恒大集团将向申能集团出售其全部持有的40.96%广汇集团股份。

2018年9月21日，恒大集团曾出资144.9亿元收购广汇集团40.96%的股份，成为广汇集团的第二大股东。两年后，这笔资本运作仅为恒大带来了2.48%的收益，连正常的资金成本都不够。一位汽车领域金融研究员表示：“但就投资角度看，这无疑是一笔失败的操作。”

今年3月，恒大集团线上业绩会上表示，将开展“高增长、控规模、降负债”的发展策略。而此次抛售广汇股份正是顺应“降负债”的集团策略。

作为全国营业收入排名第一的汽车经销商集团，广汇汽车2019年总营收达1704.56亿元，目前总市值仅为290亿元。在其成立的第31年，沦为恒大口中的“负债”；加上此前位居经销商集团第一，最终负债270多亿元而被重组的庞大汽贸，不禁让人思考，4S经销商集团为何“高处不胜寒”？

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经营下滑，利润依赖售后

关店，在外界看来是广汇汽车疲软的最直接体现。

今年1-9月，集团整体关店31家，而新开4S店仅11家，集团门店规模萎缩20家。这样的数字几乎是一家中小型汽车经销商集团的门店数总和。

值得注意的是，西南、四川、华北大区是主流合资品牌汽车消费的主要“战场”。作为以合资品牌起家的广汇汽车而言，上述区域共关停17家门店，而仅华北大区关店数就高达11家，关停建筑面积总和4.87万平方米。

一位曾供职于上述区域的前销售人员对此有些痛心：“这些都是4000平米左右的大店，曾经引领过当地城市的汽车消费潮流。疫情期间的成本支出加上日渐式微的合资品牌，让以前的优质门店沦为不良资产。”

今年1-9月，广汇汽车营收累计达1082.22亿元，同比减少11.42%；净利润13.12亿元，同比下滑41.6%；总资产1371.93亿元，亦出现3.44%的下滑。直接反映汽车经销商经营状况的现金流指标连续三个季度为负，依次为-118.76亿元，-49.21亿元，-72.56亿元。

上述汽车分析人士表示，今年第一季度各经销商集团都面临现金不足的巨大挑战。二季度后，疫情影响逐步减弱，各企业新车销售业务恢复明显。随着定金、车款、新车衍生业务收入的“入账”，现金流趋于健康或恢复正常。但广汇汽车第三季度现金流持续出现70余亿元的“漏洞”，反映了其整车、衍生品等经营压力的加剧。

广汇汽车披露的《前三季度主要经营数据公告》显示，整车销售业务受到疫情以及去年“国六切换”事件的双重影响，不过后者拉高了整体新车销售量。言下之意，是企业当前销量似乎仍表现不错。

佣金代理服务、汽车租赁业务分别受到费改与资金成本压力，同样困扰着广汇汽车。唯一出现利润增长的售后项目，营业收入出现一定程度的降幅。随着业务的恢复、创新服务的引入、客户粘性的提升，售后成为广汇汽车利润贡献的主要来源。

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小船易转弯，大船难调头

广汇的压力，核心原因在于集团经营结构的转型，以及融资租赁带来的压力。

截止2020年9月，全国机动车保有量达3.65亿台，乘用车保有量约为2.4亿台左右。广汇汽车代理经营50余家乘用车品牌，824家经销网点，涵盖全国28个省、自治区、直辖市，拥有基盘客户1332万人。这样的数据，意味着全国乘用车约5.5%的销量来自广汇旗下门店。

规模效应带来了巨大商业信誉与财富的同时，对一心渴望淘汰“品牌弱势、资产收益率不高”的广汇来说，面临着巨大的挑战。

据广汇2020年半年报显示，期内公司共申请了28家4S店，涵盖了包括“BBA”、沃尔沃、丰田等业内一直认为“好卖的牌子”。在当前资金面临重大压力的情况下，改造“老店”成为最为有效的解决方案。

华泰证券曾预测：中国豪华车渗透率将从2019年的13.8%左右，上升至2030年的20.1%。随着广汇汽车改造转型的深入，集团豪华车品牌门店占比以接近30%，豪华车销量亦增长至23.5%（截止至2020年6月）。

但豪车销量增长仍未成为广汇汽车新车销售的“主力军”，门店改造的高额成本也给广汇汽车带来持续的阵痛。

“就拿丰田这类4S店的改建为例，从外部视觉装潢改造，到品牌保证金等各种必要费用，再包括售后维修区域的改建，以及首次提车款等费用，至少需要2000万元的投入。而BBA这类豪华品牌的改造成本均在3000万-5000万不等，一些规模大的店费用更高。”该业内人士认为，广汇的财务数据并不能反应广汇汽车出现所谓的“经营性根本问题”。“这就是‘大船难调头，小船易转弯’，超大规模的4S店都会迎来转型的阵痛期。”

除此之外，广汇汽车还受到融资租赁业务带来的资金占用压力。

今年上半年，广汇汽车累计完成融资租赁7.88万台次，新增融资租赁额超43亿元。近65%的贷款压力让广汇汽车不得不支付14.29亿元的利息。

上述人士表示：“一台融租的成本几近耗去3台新车销售所带来的利润。而559亿元（2020年上半年）的新车销售收入，只为其带来12亿元的毛利润（利润率2.15%），很难覆盖新车销售成本。但结合售后服务带来的间接利润，这笔钱又像是一笔长线的投资。”

短期内大笔资金投入，与回报周期长的不对称，让转型期的广汇汽车承受越来越大的压力。

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传统主机厂绝非简单的“财务指标”

作为行业龙头，广汇汽车的一举一动代表着行业风向标，被上下游和资本市场高度关注。此次恒大集团几乎平价转售广汇股权，让人

从负债的角度来看，今年1-6月广汇汽车总负债973亿元，资产负债率71.60%；到了今年1-9月，总负债降至969亿元，资产负债率降至70.63%。就算在疫情影响最严重的第一季度，资产负债率为70.66%。由此可见，广汇汽车的资本表现并非部分言论表述的“飘忽不定”。

金融分析师周东（化名）表示，汽车行业的资产数值应按照业务模式进行判断。传统经销模式的高位负债率，主要受主机厂的购车款、零配件款、融租款等“可控性”负债影响，并非外界认为的“已经穷的需要借钱发工资”的地步。

“首先，新车消费领域中，豪车销量上涨，销售利润可观。直接对应的就是投资者的高投资、重资产的商业行为。这就好比‘高风险，高回报’的投资模式。而一些整车品牌力差、实力相对弱小的经销商，开店成本可能也就300万左右，想要拿到豪华车的经营利润确实有些强人所难。”

如今，虽然“新零售、数字化”成为行业关注的重点，但新车销量的主要渠道仍是4S经销商，售后维修服务中65%的维修份额被2.9万余家4S店瓜分。从统计数字来看，4S店仍有品牌背书、服务专业、质量保障等优势。这些是“网销”与2S经销店短期内难以具备的。

车商长剑认为，重资产本身就是最好的消费背书；结合品牌主机厂的消费信任，形成1+1＞2的商业模型。最直接的消费逻辑就是“店大跑不掉”。“就拿广汇14.29亿元的借款利息压力而言，单独分析这个数据显得压力很大。但这部分支出是4S店借款提车的必要开销，简单的讲就是销售成本。”

在长剑看来，作为传统经销商集团，广汇汽车虽面临转型方面的阵痛，但搜死的骆驼比马大，其实力与多年来应对外部变化的能力仍不容小觑，也很难出现类似“庞大汽贸”这样的败局。