奇瑞改制 | 观察

作者 | 葛帮宁

编辑 | Jane

来自帮宁工作室（gbngzs）的报道

奇瑞混改大戏终于落幕。

2019年12月4日，长江产权交易所发布奇瑞控股集团有限公司（奇瑞控股）和奇瑞汽车股份有限公司（奇瑞汽车）增资扩股成交公告，青岛五道口新能源汽车产业基金企业（有限合伙）（青岛五道口）以144.5亿元摘牌，成为这场混改的最终胜利者。

根据公告，青岛五道口以75.9亿元认购奇瑞控股30.99%股份，以68.6亿元认购奇瑞汽车18.51%股份。再加上奇瑞控股股东华泰资管和瑞创投资向青岛五道口分别转让15.78%和4.23%股权，交易完成后，青岛五道口所持奇瑞控股和奇瑞汽车股权比例将达到51%，是其第一大股东。

作为专门参与此次增资扩股而设立的基金主体，青岛五道口成立于2019年8月，注册地在山东省青岛市即墨区青岛汽车产业新城，其普通合作人和基金管理人为北京五道口投资基金管理有限公司（北京五道口）。资料显示，后者成立于2014年，是在中国证券基金业协会登记的私募股权投资基金管理人。

这幕大戏历时近15个月。2018年9月17日，长江产权交易所第一次发布奇瑞控股和奇瑞汽车增资扩股两则预公告，后因连续四次延期而不得不“流拍”。今年9月2日，该交易所第二次开启修改标的后的增资扩股预公告，2019年11月8日发布公告称增资扩股“已结束”。

这其中，从宝能到华夏幸福，从五粮液到普拓资本，从腾兴长三角到青岛五道口，既有蓄意已久者，也有资金实力雄厚者，还有虎视眈眈者，它们彼此之间的较量往往于无声处听惊雷。奇瑞控股最终迎入了青岛五道口，至此，一度因舆论推波助澜而造成的奇瑞混沌局面亦被廓清。

奇瑞改制赢得了市场的信任与支持，这与去年的舆论环境大相径庭。2018年5月29日，奇瑞汽车在芜湖召开第二届第九次职工代表大会，以无记名投票方式，全票通过关于奇瑞汽车股权转让的决议。奇瑞拟不低于200亿元现金注入方式引入外部投资者，外部投资者以增资扩股形式入股奇瑞汽车，奇瑞将出让51%国有控股权。

舆论哗然。媒体一方面展开追踪刺探功夫调查谁是入局的外部投资者，一方面又以“卖掉奇瑞”或者“奇瑞大变局”为题，感慨这个力扛民族工业大旗的企业何以至此。接着便提出了疑问——尹同跃会出局吗？

现在部分底牌揭开。

综合各方信息可知：其一，外界最为关注的奇瑞现有团队将保持稳定，尹同跃仍将担任董事长。其二，青岛五道口以“帮忙不添乱”为原则，明确下一阶段工作核心是为奇瑞引入金融资源、市场资源，同时登陆资本市场和进行全球战略布局。其三，不管是奇瑞方，还是新股东方，都不约而同地提到，此番布局旨在推动“奇瑞2025战略”落地。

帮宁工作室了解到，“奇瑞2025战略”将以汽车产业为核心，大力发展与汽车相关的现代服务业，既包括“制造+现代服务“双主业布局，也包括“产业+金融”双轮驱动，还包括新能源汽车、智能互联、共享出行、海外市场等业务拓展。

01．

值得肯定的是，混改对奇瑞汽车具有非同寻常的意义。

第一，改变股东结构，这是以奇瑞汽车为代表的地方国有企业的一大进步。

我们看到，不管是否情愿，奇瑞控股原第一大股东芜湖建设（芜湖市建设投资有限公司）交出了控股权，其持股比例从40.1%降到27.68%。

市场资深人士告诉帮宁工作室，一般而言，混改是在保持控制权的基础上改变股东结构——减持部分国有股份，让外部股份进入。但奇瑞混改却让新股东拥有控制权，这已经超出原有股东吸引外部投资人的概念。

“就像我们普遍观察到的，国有股东结构存在一些共性问题。当企业出现问题时，股东往往不到位。奇瑞改制不管各方动机如何，股东结构改变则是历史性地放开了一个空间。”该人士分析道。

第二，奇瑞汽车获得宝贵的发展资本。

奇瑞控股和奇瑞汽车的财务状态并不乐观。今年上半年，奇瑞控股亏损1.56亿元，资产总额904亿元，负债总额685亿元，资产负债率达75.8%。同期奇瑞股份亏损13.74亿元，亏损同比扩大92%；资产总额830.8亿元，负债总额622.9亿元，资产负债率达75%。

75%意味着什么？倘若生产经营波动再高一些，企业就可能面临资金链断裂之虞。“随着144.5亿元资金投入，资金链断裂的风险暂时解除，这极具现实意义，否则企业很难有充足资金来保证发展。钱稍微多花一点，75%守不住了，理论上银行就不给借贷。”一位汽车企业管理者分析认为，这种背景下，引进新股东和增资扩股简直就是奇瑞汽车的头等大事。

但也有管理者认为，75%的资产负债率并不可怕，关键是要有正确的经营理念，资源配置效率和投入产出效率最重要。

不管怎样，奇瑞汽车对资金的渴望众所周知。2018年9月17日，奇瑞汽车董事长尹同跃在《致全体奇瑞人的一封信中》中这样写道：“在奇瑞2025战略规划中，我们在新产品、新技术、新能源、智能互联+无人驾驶、品牌建设、高端国际市场等方面进行一系列布局，而规划落地需要巨大的资金投入，需要引入战略资本。”

谁跑得快，谁把故事讲好，谁就是主角，这是资本的游戏规则。在资本市场遇冷的前提下，资本为什么还要进入奇瑞汽车？

青岛五道口执掌者周建民在接受采访时给出的理由有二：一是，中国汽车市场仍有长足增长空间，足够容纳多家突破百万辆规模的汽车企业，如此规模的汽车企业，其现金流和净利润将十分可观。二是，中国汽车行业正在迎来新能源汽车和自主品牌这两个重要机会，而奇瑞汽车在这两方面均有潜力。

投资界则另有说法。一位投资人士告诉帮宁工作室，其一，奇瑞汽车具有非常完整的产业链条，从生产研发到制造到渠道到售后可谓一应俱全，这是其他新造车势力无法比拟之处。其二，奇瑞汽车具有完整的生产资质。

“同样花140多亿元，奇瑞汽车和新造车势力谁更划算？投资没有完美方案，其他比如吉利汽车、比亚迪汽车、长城汽车等自主品牌，绝不可能卖给你，所以就只有奇瑞汽车，这很符合逻辑。”该人士说道。

如果要找出第三个理由，眼下的奇瑞汽车正在迎来高光时刻。2018年，奇瑞汽车销量75.3万辆，同比增长11%，创历史新高。其中，海外市场销量12.7万辆，同比增长17%，奇瑞汽车出口量已连续16年全国第一。今年前11个月，奇瑞汽车累计销量65.2万辆。

02．

值得注意的是，奇瑞汽车此番也并未完全解决产权结构问题。

不管是此前的芜湖建设，还是现在的青岛五道口，其背景都具有国有投资平台属性。因此有人认为，两者相比，奇瑞汽车只不过更换了控股主体以及控股主体的地理空间而已。

从奇瑞汽车22年发展历程可以看到，独特的出身背景赋予了奇瑞汽车独特的命运。

迄今奇瑞汽车还流传着当年“八大金刚”的创业故事。那是1997年，尹同跃带着8个人到芜湖，在没有人，没有产品，没有技术，没有项目的情况下，怀揣芜湖市政府投资的20万元开始干汽车。从无中生有到野蛮生长，从凤凰涅槃到二次腾飞，奇瑞汽车22年的成长路径其实就是一部中国汽车自主品牌的发展史。

奇瑞汽车因此而独享荣耀。2006年，它成为第一家年销量达到30万辆的自主品牌；2007年，它以50万辆年销量摘取中国自主品牌桂冠，同年累计销量达100万辆。身处华山之巅，一时风光无两，媒体亦纷纷聚焦奇瑞，把它塑造成一个独扛民族工业大旗的自主英雄。

对芜湖而言，奇瑞汽车显然是一个不错的经营主体。相关资料显示，围绕汽车产业链条，奇瑞控股在当地聚集的汽车及零部件企业多达800多家，与其有紧密合作而到芜湖投资的世界500强企业就有近40家，解决了当地就业岗位近15万人。此外，在安徽省12个战略性新兴产业中，源于奇瑞的就有4个。

但硬币的另一面，作为芜湖市政府控股的国有企业，奇瑞汽车不能完全按照市场游戏规则来发牌。其中冷暖，奇瑞自知。

2017年11月，奇瑞将持续亏损的巴西业务50%股权出售给当地经销商集团CAOA；一个月后，奇瑞向宝能集团转让所持25%的观致汽车股权；2018年1月，奇瑞将旗下凯翼汽车51%股权出售给宜宾市汽车产业发展投资公司和宜宾普什集团。有观点认为，这是奇瑞汽车为强身健体而对麾下业务进行重新梳理的结果，但换个角度，这又何尝不是当初在政府主张下“铺摊子”而留下的后遗症。

接下来的问题是，新奇瑞将面临怎样的挑战？

部分观察人士认为，这主要取决于投资者的初衷。要看投资者是因为深刻认识到制约奇瑞汽车发展的根本原因所在而来解决这些问题，还是在奇瑞汽车现有资源基础上，对其出行业务、自动驾驶和电动汽车题材进行整合形成新的资产故事？前者是产业思维逻辑，后者是投资者的常规逻辑。

这个问题至少目前还没有答案。但其时就有人提醒道，如果新股东热衷于挖掘资产故事，而不是聚焦奇瑞汽车的核心竞争力打造；如果新股东对企业困难估计过于乐观，未对克服困难做好精神和管理方面的准备；如果假以时日奇瑞汽车经营状态未见明显改善，届时新股东就有可能行使职权改变经营团队——这是无数投资案例留下的事实，那么，奇瑞汽车或将再次错过追赶行业发展的机会，甚至是最后一次机会。

但是不管怎样，青岛五道口都是这起改制中的绝对赢家。作为基金管理，按照惯例，一则它可以从交易额中获得1%~2%作为管理费用，二则目前投资中的绝大部分来自山东即墨政府，即使今后企业经营出现亏损，花的也是政府的钱。反之，如果企业赢利，还可以一起分成。

那么芜湖政府呢？在几方谈判博弈中，它显然也给自己留有一手。有政府背景的芜湖建设虽然不再是奇瑞控股的第一大股东，但却拥有黄金表决权，也就是一票否决权。尽管尚不清楚这一票决定权的使用背景，但可以想见的是，在关乎奇瑞汽车未来发展的重大战略方面，关键时刻芜湖建设可动用它来扭转全局。

对尹同跃来说，改造奇瑞将是一项艰巨的任务。观察者认为，他的挑战在于如何平衡新的大股东与芜湖政府之间的关系。“尽管老板变了，但芜湖依然会起到一定制约作用。更重要的是，原来只有一个老板，现在则有两个老板”。

有行业人士对尹同跃寄予厚望。“要在充分竞争的乘用车领域成为优胜者，好的产权结构是必要条件，杰出的企业家是充分条件。”该行业人士在接受帮宁工作室采访时表示，在现行体制下，任何领域的成功都因为有一个杰出的领导人，宇通客车、长城汽车和中国的华为如此，其他领域亦然。

“奇瑞有今天的成绩实属不易，尹同跃功不可没，希望混改能为他开辟更广阔的天地。”他最后说道。

-THE END-